Desde hace tiempo muchos economistas esperan que el creciente déficit de cuenta corriente de EU provoque una catástrofe financiera en el mercado de bonos y del dólar. La razón principal de que no haya ocurrido (aún) es que las economías emergentes han estado felices de financiar el déficit. En 2005 este grupo de países tuvo un superávit de cuenta corriente combinado de más de 500 mil mdd. Invirtieron gran parte de él en valores del Tesoro estadunidense, en lo que Ken Rogoff, de la Universidad Harvard, ha llamado “el mayor programa de ayuda extranjera en la historia mundial”.
El flujo de capital de países pobres hacia la economía más rica del mundo es todo lo contrario de lo que pronosticaría la teoría económica. Según los manuales, el capital debería fluir de países ricos con capital abundante, como Estados Unidos, a países más pobres, como China, donde el capital es relativamente escaso, de manera que los réditos son mayores. Esto es lo que sucedió durante la globalización de fines del siglo XIX, cuando el superávit de ahorros europeo financió el desarrollo estadunidense. Entre 1880 y 1914, Gran Bretaña tuvo en promedio un superávit de cuenta corriente de 5% del PIB. En contraste, EU tiene hoy un déficit de 7% del PIB. Parece perverso que los países pobres prefieran comprar bonos del gobierno estadunidense de bajo rendimiento, cuando podrían obtener ganancias superiores al invertir en sus propias economías.
Entonces, ¿por qué lo hacen? Una explicación es la llamada tesis Bretton Woods 2, propuesta hace tres años por Michael Dooley, David Folkerts-Landau y Peter Garber, del Deutsche Bank. (Bretton Woods fue el sistema de tipos de cambio fijos que prevaleció durante un cuarto de siglo después de la Segunda Guerra Mundial.) La tesis sostiene que las economías asiáticas persiguen una política deliberada de subvaluación monetaria para asegurar el crecimiento de sus exportaciones. Con la finalidad de mantener bajas sus divisas, los bancos centrales asiáticos han estado comprando un número elevado de bonos del Tesoro estadunidense. Esto reduce las tasas de interés y sustenta el consumo en EU, permitiendo a los estadunidenses comprar mayor cantidad de exportaciones asiáticas, lo que según los autores de la tesis conviene tanto a Asia como a EU.
Además, dicen, abrir sus puertas a la inversión extranjera directa (IED) ha contribuido a que China construya activos de clase mundial. Las economías emergentes, con mercados financieros poco desarrollados, no son muy competentes colocando capitales, así que adquieren bonos del Tesoro y dejan que las empresas estadunidenses efectúen las inversiones por ellos. Como se sabe, los réditos que se obtienen por bonos del Tesoro son inferiores a las ganancias por IED, pero los autores consideran que es un pequeño precio a pagar por una inversión más eficiente y, en consecuencia, un crecimiento más rápido a largo plazo.
Lo esencial de esta teoría es que la responsabilidad principal del déficit estadunidense corresponde a las economías emergentes de Asia, más que a EU. Y ya que el arreglo beneficia los intereses económicos de esos países asiáticos, ellos continuarán financiando el déficit de EU durante muchos años.
Perdidos en el bosque
Sin embargo, Morris Goldstein y Nicholas Lardy, del Instituto de Economía Internacional en Washington, advierten que Bretton Woods 2 no explica el comportamiento de China en el pasado y que de seguro no convendrá a este país prolongar ese comportamiento en el futuro. El primer defecto de la teoría es que EU consume una quinta parte de las exportaciones chinas, seguido muy de cerca por Europa. Así que si China trata de mantener subvaluado el yuan, haría mejor en sostener baja su tasa real de cambio comercial, que se elevó 35% durante el alza del dólar de 1994 a 2001.
El motivo principal de China para ligar el yuan al dólar de manera tan estrecha ha sido la estabilidad financiera, no el simple mercantilismo. Pero ahora una tasa de cambio rígida podría llegar a ser fuente de inestabilidad. El enorme desarrollo de las reservas, provocado por la intervención monetaria está creando un exceso de liquidez, con los peligros que se derivan de la inflación, burbujas de precios de bienes y una mala colocación de capitales.
“Colgarse” al dólar ha obligado a China a adoptar una política monetaria excesivamente relajada. Las tasas de interés de 3% están muy por debajo de una economía que crece a 10%, pero hay poco espacio para elevarlas, ya que esto atraería mayores flujos de capital a corto plazo, lo que requeriría mayor intervención, además de aumentar la liquidez. China necesita una tasa de cambio más flexible para recuperar el control de su política monetaria.
Otra razón por la cual los bancos centrales asiáticos no están interesados en aumentar aún más sus reservas es que esto los expondría a futuras pérdidas cuando sus divisas se recuperen frente al dólar. Las economías emergentes mantienen 70% de sus reservas globales de divisas principalmente en dólares, y cuatro de ellas están entre los cinco primeros tenedores de reservas (China, Corea del Sur, Taiwán y Rusia). Es posible que para finales de este año las reservas de China alcancen un billón de dólares. Roubini y Setser calculan que un alza de 33% del yuan –que es relativamente posible en los años venideros– implicaría una pérdida de capital, políticamente embarazosa, de 15% del PIB de China. Entre más reservas acumulan, más grande es el riesgo de pérdida para los países que lo hacen.
Un tercer defecto de la teoría Bretton Woods 2, según Goldstein y Lardy, es que en años recientes la IED ha financiado menos de 5% de la inversión fija en China, lo que no resulta suficiente para contribuir a crear activos de clase mundial.
La única manera en que China puede asegurar una mejor colocación de capitales es reformar su sistema financiero y elevar las tasas de interés para enfriar la sobreinversión. De nuevo, esto sugiere que permitir mayor flexibilidad de su tasa de cambio beneficiaría a China, lo que significa comprar menos bonos del Tesoro.
Todo indica que China necesita liberar su divisa en beneficio de su propia economía, más que en interés de EU. En efecto, por sí misma una revalorización del yuan probablemente no haría mayor mella en el déficit de cuenta corriente de EU, ya que no solucionaría el desequilibrio estructural entre ahorro e inversión. En gran parte, EU tiene un enorme déficit porque ahorra muy poco. Los políticos, sin embargo, prefieren culpar a China.
El flujo de capital de países pobres hacia la economía más rica del mundo es todo lo contrario de lo que pronosticaría la teoría económica. Según los manuales, el capital debería fluir de países ricos con capital abundante, como Estados Unidos, a países más pobres, como China, donde el capital es relativamente escaso, de manera que los réditos son mayores. Esto es lo que sucedió durante la globalización de fines del siglo XIX, cuando el superávit de ahorros europeo financió el desarrollo estadunidense. Entre 1880 y 1914, Gran Bretaña tuvo en promedio un superávit de cuenta corriente de 5% del PIB. En contraste, EU tiene hoy un déficit de 7% del PIB. Parece perverso que los países pobres prefieran comprar bonos del gobierno estadunidense de bajo rendimiento, cuando podrían obtener ganancias superiores al invertir en sus propias economías.
Entonces, ¿por qué lo hacen? Una explicación es la llamada tesis Bretton Woods 2, propuesta hace tres años por Michael Dooley, David Folkerts-Landau y Peter Garber, del Deutsche Bank. (Bretton Woods fue el sistema de tipos de cambio fijos que prevaleció durante un cuarto de siglo después de la Segunda Guerra Mundial.) La tesis sostiene que las economías asiáticas persiguen una política deliberada de subvaluación monetaria para asegurar el crecimiento de sus exportaciones. Con la finalidad de mantener bajas sus divisas, los bancos centrales asiáticos han estado comprando un número elevado de bonos del Tesoro estadunidense. Esto reduce las tasas de interés y sustenta el consumo en EU, permitiendo a los estadunidenses comprar mayor cantidad de exportaciones asiáticas, lo que según los autores de la tesis conviene tanto a Asia como a EU.
Además, dicen, abrir sus puertas a la inversión extranjera directa (IED) ha contribuido a que China construya activos de clase mundial. Las economías emergentes, con mercados financieros poco desarrollados, no son muy competentes colocando capitales, así que adquieren bonos del Tesoro y dejan que las empresas estadunidenses efectúen las inversiones por ellos. Como se sabe, los réditos que se obtienen por bonos del Tesoro son inferiores a las ganancias por IED, pero los autores consideran que es un pequeño precio a pagar por una inversión más eficiente y, en consecuencia, un crecimiento más rápido a largo plazo.
Lo esencial de esta teoría es que la responsabilidad principal del déficit estadunidense corresponde a las economías emergentes de Asia, más que a EU. Y ya que el arreglo beneficia los intereses económicos de esos países asiáticos, ellos continuarán financiando el déficit de EU durante muchos años.
Perdidos en el bosque
Sin embargo, Morris Goldstein y Nicholas Lardy, del Instituto de Economía Internacional en Washington, advierten que Bretton Woods 2 no explica el comportamiento de China en el pasado y que de seguro no convendrá a este país prolongar ese comportamiento en el futuro. El primer defecto de la teoría es que EU consume una quinta parte de las exportaciones chinas, seguido muy de cerca por Europa. Así que si China trata de mantener subvaluado el yuan, haría mejor en sostener baja su tasa real de cambio comercial, que se elevó 35% durante el alza del dólar de 1994 a 2001.
El motivo principal de China para ligar el yuan al dólar de manera tan estrecha ha sido la estabilidad financiera, no el simple mercantilismo. Pero ahora una tasa de cambio rígida podría llegar a ser fuente de inestabilidad. El enorme desarrollo de las reservas, provocado por la intervención monetaria está creando un exceso de liquidez, con los peligros que se derivan de la inflación, burbujas de precios de bienes y una mala colocación de capitales.
“Colgarse” al dólar ha obligado a China a adoptar una política monetaria excesivamente relajada. Las tasas de interés de 3% están muy por debajo de una economía que crece a 10%, pero hay poco espacio para elevarlas, ya que esto atraería mayores flujos de capital a corto plazo, lo que requeriría mayor intervención, además de aumentar la liquidez. China necesita una tasa de cambio más flexible para recuperar el control de su política monetaria.
Otra razón por la cual los bancos centrales asiáticos no están interesados en aumentar aún más sus reservas es que esto los expondría a futuras pérdidas cuando sus divisas se recuperen frente al dólar. Las economías emergentes mantienen 70% de sus reservas globales de divisas principalmente en dólares, y cuatro de ellas están entre los cinco primeros tenedores de reservas (China, Corea del Sur, Taiwán y Rusia). Es posible que para finales de este año las reservas de China alcancen un billón de dólares. Roubini y Setser calculan que un alza de 33% del yuan –que es relativamente posible en los años venideros– implicaría una pérdida de capital, políticamente embarazosa, de 15% del PIB de China. Entre más reservas acumulan, más grande es el riesgo de pérdida para los países que lo hacen.
Un tercer defecto de la teoría Bretton Woods 2, según Goldstein y Lardy, es que en años recientes la IED ha financiado menos de 5% de la inversión fija en China, lo que no resulta suficiente para contribuir a crear activos de clase mundial.
La única manera en que China puede asegurar una mejor colocación de capitales es reformar su sistema financiero y elevar las tasas de interés para enfriar la sobreinversión. De nuevo, esto sugiere que permitir mayor flexibilidad de su tasa de cambio beneficiaría a China, lo que significa comprar menos bonos del Tesoro.
Todo indica que China necesita liberar su divisa en beneficio de su propia economía, más que en interés de EU. En efecto, por sí misma una revalorización del yuan probablemente no haría mayor mella en el déficit de cuenta corriente de EU, ya que no solucionaría el desequilibrio estructural entre ahorro e inversión. En gran parte, EU tiene un enorme déficit porque ahorra muy poco. Los políticos, sin embargo, prefieren culpar a China.
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